华西证券股份有限公司陈玉卢,李琳近期对德尔玛进行研究并发布了研究报告《成长于第三消费时代的小家电新势力》，本报告对德尔玛给出增持评级，当前股价为14.74元。
德尔玛(301332)
公司成立于2011年，早期业务以电商代运营为主，后转向品牌运营，目前主要运营品牌包括自有品牌德尔玛（家居环境类）及授权品牌飞利浦（水健康类及个护健康类）。受益于家电行业整体销售渠道向线上转移，飞利浦及德尔玛双品牌驱动下，公司业绩增长较快。22年实现收入33.07亿元，归母净利润1.97亿元，19-22年公司收入、归母净利润复合增速分别为30%、20%。
借力飞利浦，布局水健康及个护健康赛道。
水健康及个护健康均为低渗透高成长大赛道，公司18年收购飞利浦水健康业务，目前拥有飞利浦品牌水健康类全球授权及按摩电器类大中华区、澳新等地授权。飞利浦品牌、研发端优势与公司电商运营能力互哺，该品牌业务18-22年收入复合增速达85%。分品类看，奥维预计水家电类23年行业规模有所恢复，飞利浦净饮机为线上第一梯队且卖点突出；个护健康类自21年取得品牌授权后连续两年高增，潜力充足。
自主品牌德尔玛主打极致性价比，布局高成长家居环境赛道。
德尔玛品牌聚焦吸尘清洁品类，定位极致性价比，根据奥维云网，其在手持清洁电器低端市场份额可观。目前吸尘器价位段有上探；洗地机产品设计切中痛点，性能领先，低端市场占据龙头地位。清洁电器仍处在渗透初期，德尔玛品牌战略定位清晰且已经成功卡位目标价位段，有望受益行业渗透率提升。
具备电商基因与优势，渠道捕获与爆款打造能力强。
前瞻性布局新流量入口，公司早在19年即布局抖音，根据公司招股书，22年抖音占境内线上直销收入比例48%，已超过淘系38%，且毛利率水平为电商渠道中最高。公司通过发展中小达人、投入自播等降低抖音获客成本，考虑到抖音渠道高毛利，我们判断公司抖音渠道或正盈利。收入构成中直销占比高，直面消费者能够采集到更多C端数据。渠道的销售运营即产品经理，需求导向的研发体系聚焦痛点解决，德尔玛品牌曾推出多款爆品。
投资建议
预计23-25年公司收入分别为39.68/47.51/55.39亿元，同比增速分别为20%/20%/17%。毛利率方面，高毛利水健康及个护类收入占比提升，预计带动整体毛利率稳步提升。费用率方面，考虑到品牌业务扩张，预计销售费用率有所提升，其他期间费用率将随收入扩张有所摊薄。预计23-25年公司归母净利润分别为2.42/3.02/3.69亿元，同比增速分别为27%/25%/22%。对应EPS分别为0.52/0.65/0.80元，以23年7月12日收盘价14.39元计算，则对应23-25年PE分别为27.48/21.98/17.99倍。可比公司23年平均PE为20.7倍，公司产品、品牌、渠道多维度优势突出，首次覆盖，给予“增持”评级
风险提示
商标授权无法续期风险；第三方数据失真风险；消费复苏不及预期风险；原材料涨价风险。
该股最近90天内共有5家机构给出评级，买入评级4家，增持评级1家；过去90天内机构目标均价为16.9。根据近五年财报数据，证券之星估值分析工具显示，德尔玛（301332）行业内竞争力的护城河一般，盈利能力良好，营收成长性良好。财务可能有隐忧，须重点关注的财务指标包括：应收账款/利润率、应收账款/利润率近3年增幅。该股好公司指标3星，好价格指标2.5星，综合指标2.5星。（指标仅供参考，指标范围：0 ~ 5星，最高5星）
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